2026-06-02-DCF估值

DCF 估值

Note

术语请参考 投资术语表。

DCF 是什么

DCF 全名 Discounted Cash Flow（现金流折现法），就是估算一家公司值多少钱的方法。

一句大白话： 看公司未来能赚多少钱，然后按你要求的回报率折回到今天，总和就是它的价值。

公式：

$\text{企业价值}={\sum }_{t=1}^n\frac{FC{F}_t}{(1+r{)}^t}+\frac{\text{终值}}{(1+r{)}^n}$

三个输入：

• $FC{F}_t$：第 t 年的自由现金流（真实可用的钱）
• $r$：折现率（你要求的最低年回报）
• 终值：预测期后面所有年份的价值

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1. 先理解折现的直觉

今天的 100 元 ≠ 一年后的 100 元。

原因：

• 今天的钱可以投出去生息
• 通货膨胀会贬值
• 未来有不确定性

如果你要求 10% 年回报，那么一年后的 100 元，今天只值：

$\frac{100}{1.1}=90.9\text{ 元}$

两年后：

$\frac{100}{1.1^2}=82.6\text{ 元}$

折现就是把未来的钱”换算”成现在值多少。

2. 把三个关键概念拆清楚

A. 自由现金流（FCF）

$FCF=\text{经营现金流}-\text{资本开支（capex）}$

净利润≠真钱。FCF 是做生意实际收到的现金，减去必要的设备投资，剩下的才能自由支配。

例子：经营现金流 200 亿，capex 50 亿，FCF = 150 亿。这 150 亿才是真的能还债、分红、回购的钱。

B. 折现率（r）与 WACC

折现率 = 你对这笔投资要求的最低年回报。风险高 → 折现率高 → 估值越低。

实务用 WACC（加权平均资本成本）：

$WACC=\frac{E}{E+D}\times r_e+\frac{D}{E+D}\times r_d\times (1-\text{税率})$

• $E$：股权市值，$D$：负债市值
• $r_e$：股东要求回报率，$r_d$：债务利率

入门粗估：8%–12% 之间，稳定生意用 8–9%，高风险用 11–12%。

⚠️ 一个逻辑问题： 用现在市值算 WACC → 折现出内在价值 → 和市值比较 → 但如果价值差很多，WACC 其实应该调整。这看起来像循环依赖。

实务怎么办： 大多数人直接用现价算 WACC 就完了，不回头调整。原因是 (1) E/D 权重除非大变，否则变化不大， (2) DCF 本身的误差（FCF 预测、终值假设）远大于这个调整。严格做法是迭代 2–3 轮到收敛，但性价比低。

C. 终值（Terminal Value）

你不能预测 100 年，通常只详细算 5–10 年，之后的打包成”终值”。

最常用永续增长模型：

$\text{终值}=\frac{FC{F}_{n+1}}{r-g}$

• $FC{F}_{n+1}$：第 n 年 FCF 再增长一年
• $g$：永续增长率（通常 2–3%，不超过 GDP 增速）

⚠️ 终值通常占估值的 60–80%，所以 $g$ 的假设特别关键。

3. 为什么这三个东西这么重要

输入	作用	常见错误
FCF	衡量真实赚钱能力	用净利润代替，忽视 capex
折现率	反映风险与要求回报	用太低的折现率（6%），让所有公司都”值钱”
终值	未来价值的”兜底”	永续增长率过高（>3%），严重高估

结论：一个参数差一点，整个估值就差 20–30%。所以 DCF 不是给你精确答案，而是逼你把假设说清楚。

4. 完整数值例子

某公司未来 5 年 FCF：10、12、14、16、18 亿；折现率 10%；第 5 年后永续增长 3%。

折现每年 FCF：

$\frac{10}{1.1}+\frac{12}{1.1^2}+\frac{14}{1.1^3}+\frac{16}{1.1^4}+\frac{18}{1.1^5}\approx 51.6\text{ 亿}$

终值：

$\frac{18\times 1.03}{10\%-3\%}=\frac{18.54}{7\%}\approx 265\text{ 亿}$

终值折回现值：

$\frac{265}{1.1^5}\approx 164.6\text{ 亿}$

总内在价值 ≈ 51.6 + 164.6 = 216 亿

对标市值：150 亿可能低估，300 亿可能高估。

5. 最常见三大坑

1. FCF 预测太乐观 — 初学者常把增速写高，5 年翻倍太随意，要对标历史增速和行业天花板
2. 折现率太低 — 用 6% 折现可以让任何公司都”值钱”，其实不同行业风险不同，稳定公司可用 8–9%，周期股要 12%+
3. 永续增长率 > 经济增速 — 幻想公司永远跑赢整体经济，$g$ 别超过 3%，用 2% 也不过分

6. 自测（说不清就没掌握）

1. 为什么一年后的 100 元，今天不值 100 元？
2. FCF 和净利润的最大区别是什么？
3. 折现率调高，估值会变高还是变低？为什么？
4. 为什么 $g$（永续增长率）的假设那么关键？
5. 你能用 DCF 给一家公司估值，并说清楚每个假设吗？

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术语见 投资术语表